原创《海通姜超：新一轮股票牛市正在孕育房价最多跌30%》
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中国金师、海通证券姜超近日发布报告认为中国“没有中等收入陷阱”,新一轮股票牛市正在孕育.他还预计,这一轮中国房价的跌幅应该也不会超过30%,没有暴跌,不是危机！这个报告公布之后,引起了强烈反响.特摘录报告内容.
海外华人励志启示,没有中等收入陷阱！
加拿大和美国因为是移民国家,所以这次北美之行,可以接触到各种各样的人.
比如说目前美墨边境的“大篷车移民”闹得沸沸扬扬,一群又一群来自中美洲的移民大军,坐着大篷车,千里迢迢来到美墨边境,试图移民美国.而特朗普则是派出了几千名士兵严阵以待,防止非法移民偷渡入境.
我们再来看一下海外华人的处境.虽然在移民海外的过程中曾经遭遇过不公平对待,例如美国和加拿大都出台过臭名昭著的《排华法案》,但是华人依旧是在当地生根发芽,经过几代人的打拼之后,在当地的生活水平基本上都在中上层.
比如说在美国,根据皮尤研究中心的调查,2016年美国的四大族群当中,亚裔家庭收入的中位数是8.1万美元,高于白人家庭的6.5万美元、西班牙裔家庭的4.8万美元,以及非洲裔家庭的3.9万美元.而在亚裔当中,华人家庭收入的中位数是7万美元,同样高于白人、西班牙裔和非洲裔家庭.
而根据加拿大研究协会的研究,在35-44岁年龄组的加拿大劳动人口当中,第二代中国移民的收入水平最高,年平均收入为6. 5万加元.
为什么在美国、加拿大,华人能够后来居上,在工作和收入上超过当地人而成为中上层阶层？答案其实非常简单,因为华人吃苦耐劳,勤俭节约,努力工作攒钱,又有重视教育的传统,所以往往一代强过一代,最终日子会越过越好.
所以,我们可以看到像新加坡这样以华人为主的国家,其经济水平远超周边国家.即便是在马来西亚、泰国等国家,当地华人即便是在政治上受到歧视,但是靠着勤奋努力,依旧是在经济上占据了主导地位.比如马来西亚十大富豪当中的七位都是华人、泰国十大富豪当中的八位都是华人.马来西亚马哈蒂尔最近就公开表示,马来西亚人在经济竞争中输给华人,是因为马来西亚人的态度恶劣和怠惰的工作文化.
根据统计局的数据,我国城镇就业人员每周平均工作46小时,而美国劳工部的数据显示美国人平均每周工作34.5小时,欧盟员工平均每周工作36.4小时,就连一直以勤劳著称的德国员工,平均每周工作时间也只有34.9小时,均远低于中国.而在中国香港,每周平均工作时间达到50小时,香港的财富也与其勤劳有关.
现在中国的人均GDP已经接近1万美元,大家都很担心我们会陷入中等收入陷阱,担心未来经济有压力.但很多陷入中等收入陷阱的东南亚和拉美国家,其实是因为懒惰等原因.而海外华人的励志经历告诉我们,对于华人而言,其实不管在哪,都可以凭借努力奋斗过上好日子,这说明对于中华民族而言,并不存在中等收入陷阱.
我们每个人都这么努力,怎么可能没有希望呢？
房价下跌不是末日,没有暴跌,不是危机！
有人会说,虽然我们大家都很勤奋努力,但是问题也很严重啊,这几年居民举债买房,产生了严重的地产泡沫,万一房价大幅下跌了怎么办？毕竟房地产是中国经济的支柱,而且大家谁也不知道房价会跌多少,会有多大影响.
确实,放任居民举债买房是条不归路,相信如果大家看到了今年消费增速大幅下滑的恶果,肯定会遗憾当初我们为什么会走上这条路.我们在2016年写过的报告《居民加杠杆、危险的游戏！》、2017年的报告《繁荣的顶点》,包括我们在过去两年一直在怒怼高房价,其实是就是担心举债发展会带来现在的后果.
但是经济发展就像人一样,并不是犯了错,就没有了机会.而这一次我们去了加拿大,发现他们过去犯了和我们一样的错误,但是只要愿意改正错误,太阳依然会照常升起.
在金融危机之后,加拿大全国的房价涨幅高达220%,而在多伦多、温哥华等大城市,房价上涨主要发生在2013年以后,2013年至今的房价涨幅超过一倍.房价上涨的原因包括海外买家涌入导致的投机买房等,但核心原因还是在于超低利率环境,刺激居民持续举债买房,目前其居民债务/GDP已经超过了100%,居民债务/居民收入已经超过150%,这比我们中国还要严重得多.
而基于对房价上涨过快的担忧,加拿大不少地方政府都在2017年实施了各种政策抑制房价.比如说出台了外国人交易税,也就是没有绿卡,买房要多缴15%的税,在温哥华甚至开始实施1%的房屋空置税,你要敢买房不住,就收税收到你痛！在多重政策打压之下,加拿大的房价出现了大幅下跌.
虽然房价大幅下跌,但是并没有导致加拿大经济崩盘,其经济依然保持持续的增长.我们观察到其房价下跌有如下两个重要特点：
首先,虽然房价涨幅超过一倍,但是房价并没有因为下跌50%而跌回到原点,即便最先征税的温哥华,其房价跌幅也在30%以内.其次,并不是所有房子的都在跌,而是投机性比较强的别墅房大幅下跌,但有刚需支撑的公寓房相对比较稳定.
加拿大的房价变化,其实可以对中国未来的房价走势给出重要的启示：
首先,我们预计这一轮中国房价的跌幅应该也不会超过30%.本轮房价的上涨始于2015年,过去4年当中许多城市的房价上涨了一倍左右,这种短期大幅上涨的背后有着居民巨额举债的推动,显然不合理.但是另一方面,过去4年中国GDP的名义增速每年都在10%左右,4年下来累计增幅达到40%,这意味着至少有40%的房价上涨应该是合理的.所以哪怕房价下跌,应该也不会跌回原点,而我们认为跌30%左右应该是极致.
我们知道,在中国购房对首付有着明确的要求,首套房的首付比例在三成以上,二套房的首付比例在五成以上,因此只要房价跌幅不超过30%,就不会出现大量的房屋负资产,对于中国金融体系就不会产生系统性风险的冲击.
其次,这一次的房价下跌,对不同区域的影响会有显著差异.对于投机性的购房,尤其是在三线以下城市,由于缺乏人口流入、产业支持,其房价上涨明显是受到棚改货币化的推动,而目前棚改货币化正在陆续退出,所以这些投机性购房的区域房价会面临大幅回调的压力.
但是在一二线城市及其周边,人口依然在持续流入,而且拥有产业、教育、医疗等资源支撑,其房价上涨背后有着刚需的支持.加上过去几年为了调控房价而实施的限购政策,其实一旦略有放松,就会带来新增需求,所以一二线房价的跌幅应该相对有限.
对于未来中国的房价下跌,其实没有必要过于恐慌.首先,其跌幅应该有限的,不会普遍击穿3 0%的首付比例,引发对金融危机的担心.其次,在中国经济命脉的广大一二线城市,由于人口流入等刚需的支持,其房价跌幅相对更小.
因此,与我们类似的加拿大已经用经验告诉我们,房价下跌并非世界末日,经济离开了房地产,照样可以正常运转.
教育医疗才真值钱,服务消费就是未来问题是,中国经济如果离开了房地产,未来还能靠什么？
其实在加拿大,我们发现这个问题的背后,有两个重要的答案.
第一个答案是服务业.
虽然华人在持续移民加拿大,但是最近这20年很多是从中国大陆过去的新移民,由于到加拿大的时间比较晚,好的地方又都被当地人住了,所以华人新移民并不住在唐人街,而是住得离市中心比较远.
但是华人比较喜欢抱团,所以大家都住在一起.另外,华人的一个重要特点是重视教育,所以在华人搬过去以后,当地的学校考试成绩就开始突飞猛进,于是就变成了学区房,然后房子就涨价了.
这个故事其实告诉我们,真正值钱的并不是房子,房子只是一堆钢筋水泥,真正值钱的是房子背后的教育、医疗、公共服务等资源.
其实在中国也是类似的.比如说目前上海的房价已经阴跌了不少了,但是学区房的其实并没有怎么下跌,这就是教育的价值.
所以,教育、医疗这些服务业,一定是中国经济未来发展的希望.
第二个答案,其实是来自于资本市场.
加拿大拿得出手的产业并不多,比如说加拿大的油砂资源丰富,但是由于政府效率低下,修不了油管,所以油价卖得特别便宜.以前房地产是支柱产业,但是这几年也熄火了,那么加拿大凭什么还能这么发达？
一个很重要的原因在于发达的企业年金.我们在加拿大接触到了许多规模巨大的年金机构,几乎每个大省都有各式各样的年金机构,比如教师基金、医生基金等等.加拿大统计局数据显示,2018年2季度加拿大居民持有的养老保险和年金的价值达到2.6万亿加币,是其GDP总量的120%.
而这些年金机构都是市场化运作,把居民的资产投向全球最有希望的资本市场.我们可以简单算一笔账：如果加拿大年金的回报率能达到5%,其居民养老金的增长就会超过经济增长,所以哪怕居民的房地产泡沫破掉了一些,但是通过其年金的持续增值,最终可以通过时间来消化这个泡沫.
加拿大年金投资的最主要市场是美国,美国的纳斯达克指数在过去40年的年均回报率高达10%,是加拿大居民财富保值增值的主因.
所以,在房地产熄火之后,加拿大经济靠的是服务业,以及美国资本市场的繁荣支持居民财富增长.归根到底,就是服务业和美国经济.
那么靠什么发展服务业？美国经济强大的奥秘又是什么？
美国强大全靠创新,华为代表中国希望
我们观察美国经济结构,和中国存在着巨大的差别.
在美国,其经济当中的80%都是服务业,而第二产业占比18%.
这说明中国的制造业增加值其实已经超过了美国,美国经济比中国经济强大的主要部分在于服务业,其服务业增加值是中国的两倍还多.
那么,我们要问,凭什么美国服务业比我们强大？
其实根本来源还是强大的高端制造业.美国貌似没有多少制造业,其实他们是没有低端制造业,而是占据了制造业的最高端的研发和设计,攫取了最大的利润.
我们可以以苹果公司为例,来理解美国强大的原因.
目前,苹果公司的手机大约可以卖到800美元一部,全球智能手机的平均售价大约在400美元,而智能手机的生产成本大约也在400美元左右,这意味着苹果手机每卖一部可以赚400美元,其他手机商根本赚不到钱.这也是手机产业链多年的写照,苹果以不到20%的手机销量份额占据了手机产业链80%的利润份额.
一个苹果市值1万亿美元,如果有20个苹果,其市值就会达到美国GDP的20万亿美元.而美国不仅是有一个苹果,还拥有亚马逊、谷歌、脸书等一系列伟大的公司.
另一个奥秘在于美国庞大的年金体系.目前美国的养老金总额高达30万亿美元,是其GDP的1.5倍,美国居民的养老金通过401K等养老金计划,大量投入到了美国的优秀企业,这就意味着只要这些大企业能够占据创新的高点,不停赚取利润推动股价上涨,那么美国居民就能够通过年金计划分享到财富的增值.而有了钱以后,大家就有条件相互服务.
所以,在美国庞大的服务业基础之上,是其更为发达的高端制造业.而中国虽然是全球制造业工厂,但是我们过去一直在制造业比较低端的生产加工部分,挤在除苹果以外那80%的手机厂中,争取20%的手机利润份额.大家赚不到钱,当然就没有钱互相服务了.
但是,华为的巨大进步让我们眼前一亮,看到了希望！
我们在北美的时候听到了这样一个故事：国人出国旅游,一般都会一些名牌包包、衣服,因为比国内便宜太多.而现在外国人到中国旅游也流行,的第一名是华为手机,原因是华为在海外的手机售价一般比国内贵1000元人民币左右,这一次的Mate20系列海外版甚至比国内版贵了2000元左右,外国人多买几个华为手机,就把旅游费赚回来了！
华为能够在最高端的智能手机市场和苹果直接竞争,在于其持续的高研发投入.2 017年华为的研发投入是9 0 0亿人民币,而中国研发费用排第二的公司是中国石油,2 017年总研发费用为18 6亿人民币,仅为华为的1/5.
今年华为的手机销量已经超过苹果,达到了2亿部的数量级.如果其手机的销售均价也能从300美元上升到800美元,那么其利润也会达到800亿美元,潜在市值也会接近1万亿美元.
中国的经济总量是13万亿美元,这意味着如果能够有十几个华为出现,其市值总和就会达到中国经济的总量,其创造的财富将足以增加中国居民的收入、化解债务泡沫的风险,中国经济也会充满希望.
收缩货币打击投机,减税降费股债双牛
既然华为代表了中国的希望,那么为什么华为只有一个？
其实答案非常简单,因为做华为要投1000亿人民币搞研发,还不一定能见效,这个太难了.在货币超发的环境下,大家首选是做恒大、做碧桂园,君不见中国过去6年当中有4年的首富都是房地产老板.而美国的首富一直是科技巨头,微软的盖茨做了20多年的美国首富,最近刚刚换成亚马逊的贝索斯.
其实在美国,整个70年代也都是投机分子盛行的时代,当时股市一直没有涨,意味着实业投资没有回报,但是物价飞涨,说明当时也是各种投机分子发财.美国80年代的首富邦克是做石油发家,最后做农产品投机,1979年开始做白银,其在巅峰时期拥有了纽约商品交易所70%的白银.
但到了80年代以后,由于白银暴跌,搞投机的邦克破产了.新的首富来自于两个行业：一是科技行业,微软盖茨和亚马逊贝索斯相继成为美国首富；还有就是投资行业的巴菲特,他也是一度成为美国首富.
巴菲特享受了美国资本市场股债双牛的两大红利：一是美国利率长期下行30年,巴菲特的保险公司融资成本越来越低；另一个是美国的创新红利,纳斯达克指数40年涨了50倍,巴菲特的投资收益越来越高,所以他的公司越来越大.
今年中国债市走出了大牛市行情,10年期国债利率从4%降至3.4%以下,其背后的最重要原因就来自于货币收缩.今年债券牛市的结构又有明显的分化,一面是以国债利率为代表的无风险利率大幅下降；另一方面,由于信用违约风险上升,以AA-级企业债为代表的风险利率比年初明显抬升.这说明我们过去两年的金融去杠杆绝对是正确的政策选择,这不仅帮我们降低了无风险利率,还惩罚了那些过去胡乱举债的投机份子,去杠杆帮我们驱逐了经济当中的劣币.
里根除了收缩货币,另一大政策主张是减税.他认为是高税负抑制了私人部门的生产和投资热情,其在任期内实施了两次大规模减税政策,将企业所得税、个人所得税和资本利得税三大税率均大幅下调.
得益于大规模减税,美国的研发支出占比在经历70年代的下降之后,到80年始重新回升,而代表创新的知识产权投资占比则从80年始持续上升,在减税的推动下,美国进入了创新引领的信息技术时代.
我们比较中国和美国的上市公司,发现一个最大的区别在于美国企业研发支出很大,2017年平均每家研发费用超过2亿美元；而A股上市公司每家研发费用仅为1亿多人民币,两者相差近10倍,这说明中国公司的研发费用有很大的提升空间.
过去由于货币超发,税负过重,所以使得大量企业喜欢投机地产泡沫,而忽视研发创新.如果未来我们下决心收缩货币、减轻税负,那么相信会有越来越多的企业会像华为学习,再加上每年1000万大学毕业生作为后盾,中华民族又是如此勤奋努力,那么中国的研发创新就充满希望.
展望未来,中国正面临历史性选择：
第一种选择是继续货币超发,其对应的是拉美滞胀模式.这意味着应该配置房子商品等实物类资产,而金融资产没有配置的价值,这其实是我们过去10年的经历.
第二种是大规模基建,对应的是日本式的长期萧条.因为政府投资挤出一切有效投资,经济没有效率,对应的是债市长牛,股市长熊.
最后一种是美国式减税,对应的是股债双牛,尤其是创新将迎来长牛行情.
我们认为,过去两年的金融去杠杆、资管新规代表着我们已经下决心收缩货币,不会走货币超发老路.而对地方政府新增隐性债务终身追责,意味着基建投资只是托底,而非强刺激,而增值税和个税的减免、税收增速的大幅下降,意味着减税降费已经上路.
因此,中国已经选择了收货币、减税负,这说明我们有望走向美国式的股债双牛之路.今年债券牛市已经大放异彩,而未来新一轮股票牛市正在孕育当中,所以我们说当前的中国资本市场面临着历史性的投资机会.
股票论文参考资料：
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