原创《企业资本结构》
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自二十世纪五十年代MM理论提出以来,学术界对资本结构的问题也一直探讨至今,“资本结构”也成为了学者不断探索的热点.
从最初的MM理论到现在,资本结构理论也经历了大致三个阶段,每个阶段也有着相对应的资本结构理论.在当今这个经济高速发展的时期,如何正确选择企业资本结构,在推动企业发展上起着重要作用.
一、理论基础
（一）净收益理论
净收益理论认为,债务的产生源于企业把资本成本减少形成的,,债务水平和企业价值相互影响着,起到积极的作用,也就是说企业的价值会随着债务的变化而变化,债务和股权资本的变化彼此都不受财务杠杆影响,因此,企业的债务资本成本没产生变化,权益资本成本以及债务水平也产生改变.
所以,造成债务成本低于权益成本,企业债务越多,资本的加权反而越低,相反税后产生的利润或净收入以及企业的价值就越突出.
（二）营业收益理论
营业收益理论认为,财务杠杆影响不了企业的资本成本,是始终保持固定不变的,所以也可以认为企业的市场价值保持不变.
企业应用财务杠杆的过程,债务成本虽然不变,但权益风险增加权益资本也会跟着增加.
因此,加权平均资本是固定的,跟负债比率没有关系.
（三）传统理论
传统理论认为,权益资本的上升可能是由财务杠杆所引起的,企业总价值上升是受到加权平均资本的影响造成的,财务杠杆需要合理的使用,不然容易造成权益成本的上升不能避免债务形成的低成本,加权平均资本成本也会跟着升高.
如果债务成本与权益成本在上升通道一起作用,会成为加权平均资本成本的转折点由下降变化为上升,形成的转折点会成为加权平均资本成本的最低点位,这个时候的负债比率成为了企业的最佳资本结构.同时处于这一点时,也是企业价值最顶峰的时候.
（四）MM理论
MM理论是由F·莫迪格兰尼（F·Modiglianni）和M·米勒（M·Miller）两位教授于1958年创立的,因此称之为MM理论.原始的MM理论认为,把公司所得税排除在外的情况以及面临相同的经营风险,资本结构不一样的时候,公司的市值跟资本结构没有关系.
修正的MM理论认为,在考虑公司所得税的情况下,公司的财务杠杆利益越多,资本成本不断减少,背负的债务越多,杠杆作用也就越明显,公司产生的价值也就越大.
二、中国企业资本结构现状分析
经过多年的快速发展,中国的资本市场已经取得了相当大的规模,在促进中国经济发展方面发挥了重要作用.然而,快速发展避免不了企业资本结构存在着的问题.
（一）内部融资比较低
一般来说,企业融资是按照“先内部融资再外部融资,先债务融资再股权融资”,但是下面表格所反映的问题,在国内企业的几大行业看来,其外部融资量要远远大于内部融资量,而且在外部融资中,明显股权融资量大于债务融资,这与前面提到的企业融资顺序有很大的出入,内部融资如果比较低,这就在一定程度上说明我国企业规模的扩大不是依靠自身发展而来的,而是通过大量外部融资来扩大企业规模,但是这一方式存在一定缺陷,这有可能使企业在资金链上存在一定风险,严重的话则可能导致企业陷入财务危机之中,这反映出资本结构中融资在国内还不是很成熟.
（二）负债结构不合理
由上表可以看出,2006--2015年中国企业资本结构的状况很不平衡,在这10年中,最低的负债比率有49.1%,最高的则有64.6%,总体来说债务比率约为50%,但与其他发达国家的债务比率相比仍较低.总负债与总资产之比太小,表明该公司不充分利用负债来改善利润,而企业的利润率相对较低.然而,当前负债与总负债比率的过度比高,容易造成经营过程资本结构的不稳定.总的来说,流动负债占总负债的一半.假如企业背负着很高的债务,会造成流动性风险加大以及资本周转不易,从而危及到了企业信用,给企业经营带来潜在风险因素.
（三）企业内外融资比例不协调
由上表可以看出：
内部融资比率比较低,差不多在20%左右,而外部融资则高出20%,其中,股权融资规模更大,债务融资规模相对较小.
中国企业生产经营规模的建设,主要依靠内部积累,而是通过外部所获取.这种不合理的资本结构是不符合资本市场发展规律的,不利于企业的自身发展,极有可能陷入财务危机之中.
（四）外部融资有股权融资偏好
企业的最佳融资的顺序应该为内部融资到债务融资再到股权融资.可是表1反映的数据信息,国内企业选择内部融资所占比例比较小,主要依靠外部融资,而且外部融资中又以股权融资为主.
这种偏好股权融资的方法是成为国内企业的象征,给资本成本的较少带来不利,想要完成的企业价值最大化目标反而有可能导致企业陷入财务危机之中,不利于企业的长足发展.
三、中国企业资本结构不合理原因
（一）我国企业发展阶段的特殊性
我国现在处于一个经济高速发展的阶段,但是在高速发展的进程中存在着一些具有我国“特色”的问题,只求速度不求质量.
所以说,当下的企业面临着前所未有的机遇和困境,可以说机遇和挑战相互交融.
而在这种特定的发展条件下,就会产生如上表1所出现的情况,即内部融资少,外部融资强烈,因为采用这种融资方式,可以快速扩大企业的规模,不然只靠内部融资,企业规模扩张就会变小,作为中国企业的管理者希望能使自己的企业快速发展,在其自身的竞争领域能够占据主导地位,因此就会不顾一切地采取这种融资方式来扩大企业规模和企业市场影响力,但是采用这种融资方式也有可能使企业陷入财务危机之中,不利于企业的长足发展.
因此,企业要改变以往的融资方式,要将更多的利润留存在企业内；还要通过积极增发,吸纳更多的社会资金满足公司的用资需求.
（二）公司的内部治理机制具有缺陷
公司的内部治理机制分为：激励机制、监督机制、外部监管机制、代理权竞争机制.
公司的内部治理机构会直接影响企业作为一个整体所做出的行为.就目前来看,我国企业内部治理机制仍然存在一些缺陷,比如上层人员霸占着控制权,但又不具体为公司的发展前途所着想,这使得他们的利益无法与公司的利益相捆绑在一起,从而只考虑自身长远的发展；在委托人与代理人之间激励机制不够完善,代理人不愿为委托人所办事,这就导致了在这之间会有一层隔膜,因为在采用债务融资还是股权融资这两种方法中,存在着两种不同利益双方,这会使企业在融资选择上面临两难的境地,不利于企业又好又快发展.
（三）市场运作不具有规范性
由于我国现在还是一个发展中国家,在资本市场这一方面还是处于初级阶段,发展程度相比其他发达国家仍有许多不足之处,更为重要的是在完善市场运作方面也没有做得很全面.在我国,资本市场中有许多缺陷,比如企业的融资渠道比较狭窄,不像发达国家渠道广泛可以筹集到更多的资金；融资工具有限,只能从单一的几个工具中进行选择.
同时,在我国股票市场运作的比较好,规模也在日趋扩大,但是相对应的债券市场则发展地相对欠缺,主要原因是债券市场的发行造成,从而影响债券发行筹集资金的问题.
（四）我国现行政策和体制问题
由于在我国,受到体制的影响,一些企业的融资得不到政府的政策支持,这就导致一些公司的资本结构存在一定问题,而一些大型企业受到政府的支持,使的企业自身在社会上受到更多的关注和信任度,这样会使市场上的投资方更愿意地像该企业进行投资,这样一些大型企业的融资情况就会变得比一般企业好,就比如表1中房地产、金融保险业这些行业,受到国家政策的支持,融资来的快,但融资的方式却存在一定缺陷,需要进一步改进.
四、中国企业资本结构优化措施
（一）公司自身内部优化
1.优化企业资本结构
优化企业资本结构,完善自身的结构,向国外优秀的企业借鉴和吸取经验,来弥补自身的不足,加强创新战略.
比如,在我国规模比较大的企业可以选择债务融资方式,因为规模大的企业信用能力强,而且享有政府的支持,而一般小型的企业则可以选择股权融资,有利于减少企业的财务危险.这就要求不同的企业要根据自身企业的具体情况,来选择何种融资方式,进而确定资本结构的选择.
2.企业改变以往不合理的负债结构
企业要改变以往不合理的负债结构,不能一味的以外部融资为主,要内外部融资相结合,改变筹资策略,从短期债务筹资向长期债务筹资转变.这就要求不同的企业的融资方式是不同的,尤其像某些行业,比如金融保险业、房地产行业这种内外部融资比例及其不合理的行业.
3.对企业管理人的改善
除了对企业整体的改善,最为重要的还是对企业管理人的改善.对于企业管理者,必须要有一定的领导能力和知识储备能力,同时还要有一定的对企业风险的应变能力,以便能及时指出企业融资不合理的地方,快速对资本结构的选择做出自己的判断,调善资本结构,使各项资源能够得到充分利用.同时,还要提升整个企业人员的素质,提升公司影响力.
4.企业内部要建立有效的信息传递机制
在企业内部要建立有效的信息传递机制,在所有者和经理人之间的信息传递要保证信息传递的流畅性、及时性和准确性,从而减少他们之间的矛盾,这也有利于企业资本结构的选择,从而降低由于信息的不准确而造成的融资交易困难,保证企业自身稳定发展.
（二）外部环境的优化
1.加强股票市场监管,建立健全市场运作机制
政府应该建立有关规章制度,发挥政府的监督作用；同时也要对企业的信息披露进行监督,保证企业的信息完整、准确、及时,防止错误信息的披露.
2.发挥宏观政策的引导作用,加快建立新的现代企业制度
以往的企业制度可能无法适应当代的节奏变化,需要新的企业制度来对企业加以规范,从而能更好地改善企业的资本结构,促进企业的更好更快地发展.
3.加强新闻大众舆论媒体监督
除了政府建立健全相关制度,同时还要加强媒体这一方面的监督,比如就可以通过新闻媒体这一方面,因为这一方面在企业监督的作用相对来说比较有效,而且新闻媒体拥有丰富的资源,这也为企业的外部监督提供了保障.
4.完善我国融资制度,为企业的融资途径创造一个良好的外部环境
通过融资制度的确立,重新树立融资方、投资方、第三方中介三者的关系,完善资本市场的管理层面,这对于三方来说都有比较好的利益影响.一旦融资制度能得到重新的完善和确立,这为企业的融资创造了良好的市场环境,有利于企业融资方式的更好选择.
5.重点推进企业债券市场的发展,因为发行债券可以改变企业自身的资本结构在债券市场这一点中,企业发行的债券应该多样化,这也有利于为投资者提供更好的选择范围；不仅公司要做到这一点,政府也应该放宽企业发行债券的力度,取消某些不合理的制度；最后市场也要建立一些债券评估机构,这也为投资者放心买债券提供了必要保障,也督促了企业合法、合理地快速发展.
[绍兴（平铜）集团有限公司,浙江 绍兴 312099]
资本结构论文参考资料：
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