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金融类有关硕士毕业论文范文 与东道国金融深化、金融稳定和中国对外直接投资相关硕士毕业论文范文

版权:原创标记原创 主题:金融范文 类别:硕士论文 2024-02-03

《东道国金融深化、金融稳定和中国对外直接投资》

本文是金融类有关论文例文与对外直接投资和金融和中国相关硕士毕业论文范文。

摘 要:本文利用2004—2015年我国对外直接投资43个国家的跨国面板数据,通过建立静态面板固定效应模型和动态GMM回归模型,研究东道国的金融深化与金融稳定对我国对外直接投资的影响.研究结果表明:东道国的金融深化能促进我国对外直接投资,同时我国对外直接投资也具有金融风险偏好特征,即金融稳定程度较低的国家更能吸引我国对外直接投资;通过对样本国家进行聚类,发现发达国家和发展中国家的金融深化均能显著促进我国对外直接投资,中国对外直接投资对发达国家存在显著的金融风险偏好,对发展中国家投资风险偏好并不显著,但随着发展中国家金融深化,对发展中国家投资的风险偏好也会增强.

关键词:金融深化;金融稳定;对外直接投资

DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2018.05.01

中图分类号:F125.4

文献标识码:A

文章编号:1003-9031(2018)05-0004-10

一、 引言

改革开放以来,我国经济对外开放程度越来越高,特别是自2001年加入WTO后,我国与世界上越来越多的国家和地区建立起贸易合作关系,一方面积极从其他国家实施“引进来”战略,另一方面鼓励和支持国内企业“走出去”.为了更好促进企业“走出去”,我国不少企业逐步通过开展对外直接投资(Outward Foreign Direct Investment,以下简称OFDI)的方式进入国外市场.自2003年以来,中国对外直接投资实现连续13年增长,2015年对外直接投资是2002年的54倍,且2015年中国对外直接投资首超吸引外资,跃居全球第二.相对于我国对外直接投资的快速发展,国内金融已不能满足我国企业对外投资活动的资金需求.因此,我国企业在国内难以获得资金时,须在东道国当地寻求资金,这就对东道国的金融市场的发展提出了要求.中国作为发展中国家和国际投资领域的后来者,对外直接投资八成分布在发展中经济体.根据中国统计,2015年末,中国在发展中经济体的投资存量占83.9%,在发达经济体投资存量仅占14%.相对于发达国家,发展中国家的经济基础大都较为薄弱、法律制度不够健全,金融市场尚未完善,这使得我国企业在东道国当地寻求资金行为存在一定的风险,也对在当地投资的中国企业的风险管理能力提出了挑战.因此,研究东道国金融市场的发展与稳定对我国企业进行对外直接投资的影响具有重要意义.

二、 文献综述

随着我国对外直接投资的快速发展,我国企业在全球179个国家和地区都存在投资行为,但国别的投资规模分布存在着较大的差异,这使得国内外学者开始关注投资东道国的特征差异以及能够促进我国对外投资活动的影响因素.已有研究表明,影响中国OFDI的因素包括东道国的经济发展、政治法律、科技水平以及社会文化等因素.国内外一些学者较为全面地分析了影响中国对外直接投资区位选择的因素,Buckley et al.(2007)分析1984—2001年中国对外直接投资数据,发现中国偏向于对市场规模以及文化与其相近的,且地理位置接近的东道国进行投资,这表明市场寻求是中国企业进行对外直接投资的一个重要动机.Kolstad和Wiig(2010)则认为对于OECD国家来说,中国对外直接投资更倾向于市场规模大的国家,而对于非OECD成员国,投资更倾向于资源丰富且制度水平较低的国家.Cheung等(2011)在考察中国对非洲国家OFDI的决定因素时,发现中国偏向于投资生产石油等能源丰富的国家,且东道国腐败也能吸引我国对其的直接投资.国内学者李阳等(2013)利用江苏省2007—2010年对60个国家或地区的直接投资面板数据,研究发现东道国的能源产量、制度因素和文化因素均对江苏省的对外直接投资有显著影响.谢孟军和郭艳茹(2013)基于扩展的引力模型,从投资国和投资东道国的法制完善度与产权保护度等方面研究了法律制度质量对中国对外直接投资区位选择的影响.关于东道国经济与制度等因素的探究已经较多,而从东道国金融角度出发研究的文献较少,具有代表性的是国内学者余官胜(2015)关于东道国规模层面与结构层面的金融发展对于我国对外投资活动的影响研究,并基于企业进行对外直接投资分为横向动机与纵向动机进行比较分析,他认为东道国规模层面金融发展能促进我国企业对外直接投资,并且能较大程度上吸引我国横向动机的企业对外直接投资,而结构层面只有在东道国金融发展程度较高时才能促进我国纵向动机企业对外直接投资.

事实上,东道国的金融市场的发展在一定程度上缓解了我国企业对外直接投资中存在的融资约束问题,特别是中小型企业面临的融资问题.本文研究的金融深化是金融发展的重要方面,其衡量的是东道国金融资源总量的增多.关于金融深化的定义,耿颢(2009)和胡宗义等(2003)认为金融深化是金融资产数量的增加,反映着一个地区经济发展进程中金融不断加强和深化的过程;黄莹(2013)则在此基础上将“金融机构和资产数量的增加程度”考虑到金融深化量化标准中.已有研究关于金融深化的研究多是侧重于其与经济增长的关系,Levine和King(1993)研究发融中介和经济增长之间的联系不仅仅是一种同时期联系,金融中介还会对经济增长起先导作用.与此同时,东道国金融市场的稳定性也逐渐成为企业做投资决策时应考虑的重要因素,东道国的金融市场稳定在一定程度上能降低企业的投资风险,但对于存在严重的融资约束的我国中小型企业来说,在进行对外直接投资活动时减少融资成本相对于降低风险来说显得更为关键.企业在东道国的融资成本与东道国的金融稳定程度是分不开的,但现有研究多数是从东道国整体的国家风险或经济稳定的角度出发,并未直接从东道国金融市场稳定的角度探讨我国企业的对外直接投资行为.

三、 理论机制

本文研究的东道国金融环境对于我国对外直接投资的影响主要是通过我国进行对外投资活动的企业在东道国的融资行为发生作用的,具体而言,一国的金融市场很大程度上决定了企业的融资成本.由于企业在决定是否进行对外直接投资时,需要投入大量的固定成本和沉没成本,然而并不是所有企业都具备“走出去”的资本实力,因此融资成本对于企业来说显得尤为重要.尽管近几年来随着金融改革的深化,我国金融自由化程度不断加深,但相对于美国等西方发达国家成熟的金融市场,我国金融市场的资本配置效率还有待提升,我国企业面临着程度不同的融资约束.据调查,银行贷款的企业覆盖率在规模及以上企业中不到30%,在规模及以下企业中不到5%.由于我国金融市场机制尚未完善,使得政府在一些重大投资项目的审批和重要资源的分配中仍然发挥着关键作用.而国有企业凭借其体制享受政策和资源的优势,在各个经济领域挤压了民营企业的生存和发展空间,金融领域也不例外,我国民营企业尤其是中小民营企业面临的融资约束问题更为严重.事实上,Fazzari等(1998)、Hoshi等(1991)文献表明融资约束是各国企业普遍面临的问题,而中小型企业的融资约束问题更加突出,这对其对外直接投资行为也有更大影响.与大型企业相比,中小企业通常失败率更高,代理和信息不对称问题更严重.为缓解融资约束,越来越多的国家开始建立诸如利息补贴、直接贷款、贷款担保等政策措施,这也标志着是金融市场进一步发展,多种融资渠道的创新以及资本数量的扩张在一定程度上降低了企业的融资成本.基于此,本文假设东道国金融深化能促进我国企业对外直接投资.

近年来,关于东道国的政治风险、制度环境对于我国直接投资影响的研究较多.Kolstad 和Wiig(2012)基于实证研究发现我国对外直接投资偏好制度质量较低的国家,Ramasamy et al(2012)等利用中国2006—2008年的数据,采用泊松计数回归模型研究中国对外直接投资的区位选择因素,也得出类似的结论.本文所探讨的金融稳定则是东道国金融风险的一部分,已有研究表明中国之所以偏好制度环境相对较差的国家进行投资,其主要原因在于风险在一定程度上可作为企业进入东道国市场特别是能源、公共基础项目等领域的“润滑剂”,帮助“走出去”企业避开繁琐规制,减少制度摩擦,从而提高时间配置效率.类似于政治制度等风险,我们也假设东道国的金融风险也能吸引我国对其的投资,这是因为我国普遍的融资约束的存在使得企业在传统渠道的融资成本较高,撇开拥有政策资源等优势的国有企业不说,我国民营企业特别是中小型民营企业更倾向于风险较大的间接融资来规避传统融资繁琐规制,减少时间成本.更重要的是,东道国一定的金融风险例如股价的波动、部门贷款的增加的也标志着间接金融市场存在投机,这会大大吸引具有风险偏好的投资者的投资行为,而这些企业也大多是缺乏足够的资金并且为降低融资成本避开传统融资渠道的“走出去”企业.

四、实证设计

(一)基本模型设定

本文旨在研究东道国金融深度与金融稳定如何影响我国企业的对外直接投资行为,同时借鉴郭杰和黄保东、王伟等的研究,将东道国市场规模、资源禀赋和贸易开放程度以及东道国制度品质等作为控制变量,构建如下计量模型:

其中,被解释变量lnOFDIit为中国t年对东道国i的对外直接投资额的对数值;Finde和Finsta为主要解释变量,分别表示东道国的金融深度与金融稳定;Xit为基本控制变量,包括东道国的市场规模(lnGDP)、资源禀赋(Resou)、贸易开放程度(Open)和制度品质(Corh)等影响对其投资行为的因素;?滋i表示东道国的个体固定效应;?着it为随机误差项.

(二)变量说明与数据来源

被解释变量lnOFDIit为中国t年对东道国i的对外直接投资额的对数值,数据来源于商务部发布的历年《我国对外直接投资统计公报》.核心解释变量Findeit为东道国i国t年的金融深化程度,在戈德史密斯的《金融结构与金融发展》一书中指出金融深度衡量的是货币化比率,等于全部金融中介体的流动负债与当季GDP的比率,即M3/GDP,各国历年的M3和GDP均来源世界银行WDI数据库.Finstait为东道国i国t年的金融稳定指标,用东道国当年股票市场指数的波动来表示,数据来源于GFDD数据库(Global Financial Development Database).其他控制变量中,lnGDPit表示东道国的市场规模,用东道国i国t年的GDP对数值表示,以2003年为基期用GDP平减指数进行了调整,Resouit反映的是东道国i国的要素禀赋,以东道国t年的矿石和金属出口占总商品出口的比例来衡量,数据均来源于世界银行数据库.Openit反映的是东道国的开放程度,以t年我国与东道国i国进出口总额来表示,数据来源于2014—2015年中国统计年鉴.Corhit表示东道国的制度品质,参照胡兵等(2013)的做法,本文选用的是世界银行全球政府治理指标(Worldwide Governance Indicators, WGI)数据库中的政治稳定和暴力/恐怖主义缺失(wgi),原始数据数值范围为-2.5(最低)到2.5(最高),为便于实证分析,本文采取一定的方法将其数值调整为0-10,数值越高表示东道国的制度品质越高,调整方法如下:Corh等于10-2×(wgi+2.5).表1列出了模型的变量与数据来源.

根据数据的可获得性,本文选取了中国对外直接投资规模较大的、具有一定代表性的43个国家或地区 2004—2015年的数据作为研究样本,亚洲有巴基斯坦、菲律宾、韩国、日本、沙特阿拉伯、泰国、土耳其、新加坡、印度、印度尼西亚、越南、中国香港,非洲有埃及、毛里求斯、摩洛哥、尼日利亚和南非,欧洲有比利时、波兰、捷克、丹麦、俄罗斯、法国、德国、荷兰、匈牙利、爱尔兰、意大利、马耳他、西班牙、瑞士、英国,拉丁美洲有阿根廷、巴西、哥伦比亚、墨西哥、秘鲁、委内瑞拉和智利,美国和加拿大属于北美洲,澳大利亚、新西兰则属于大洋洲.在估计模型前,为降低异方差的影响,本文对我国对外直接投资额、东道国历年GDP以及我国与各东道国之间的进出口总额均作对数处理.表2列出了各变量的统计描述,从表中可以看出中国对外直接投资流量变动幅度较大,最小值为-0.0349,最大值达到6.9132,且各东道国的金融深化程度也存在巨大差异,其标准差达到53.8124,同时各东道国的金融稳定性也有较大差异,因此利用此样本构建模型具有一定的研究意义.

五、实证结果与分析

(一)基础回归

1.全样本估计

本文首先选用了混合OLS、固定效应与随机效应分别进行回归(见表3).其中模型(1)、(3)、(5)控制了东道国市场规模、资源禀赋和开放程度,模型(2)、(4)、(6)则在此基础上控制了东道国的制度品质这一解释变量.表3中还列出LM 检验统计量为481.49和426.58,p值均为0.0000,显示随机效应估计结果优于混合面板的估计结果.Hauan 检验数据分别为34.49和37.35,其p值均为 0.0000,这表明固定效应的估计结果优于随机效应的估计结果,因此本文应选用固定效应模型进行估计,分析也主要基于固定效应回归结果.

由固定效应估计结果(3)、(4)可以看出,主要解释变量Finde和Finsta都在5%的水平上显著,且其系数均为正,表明东道的金融深化会促进我国对其的直接投资,这与以往的研究结论一致,东道国的金融市场的发展在一定程度上缓解了我国企业对外直接投资的融资问题;同时我国企业的对外直接投资表现出显著的风险偏好,即东道国的金融市场波动越大,越能吸引我国企业对其进行直接投资,这可能是由于我国作为对外投资领域的后来者,稳定的投资市场已被瓜分殆尽,我国企业只能去投资市场风险较高的金融市场寻求融资机会,金融市场的波动另一方面也意味着存在着一定的投机收益,这对我国“走出去”的中小型企业来说具有一定的吸引力.控制变量lnGDP在5%的显著水平下显著为负,表示东道国的市场规模越大反而会抑制我国企业的对外直接投资,这与我国企业的对外直接投资大都集中在与自身经济发展程度相当的发展中国家这一事实相吻合;控制变量Resou在10%水平下显著,且其系数为正,表明我国企业在进行对外直接投资选择时更倾向于资源丰富的国家;控制变量Open在1%水平上显著为正,这意味着东道国对于我国的开放程度越高,即两国之间的贸易往来频繁能够促进我国企业对其进行直接投资.模型(4)是在模型(3)的基础上加入Corh(东道国制度品质)这一控制变量,固定效应估计和随机效应估计结果都显示其在10%的水平下显著为正,这表示我国企业进行对外直接投资时更倾向于国家制度品质较低的东道国,即东道国的腐败在一定程度上具有“润滑作用”,这可能与东道国的制度缺陷可以降低企业的等待成本有一定的关系.基础回归结果显示固定效应估计与随机效应估计中解释变量的估计系数均相差不大,这表明总体样本的估计结果具有一定的稳健性.

2.分样本回归

由于我国企业进行对外直接投资的国家包括发展中国家与发达国家,为进一步探究不同类型国家的金融市场特征对于我国对外直接投资的影响,本文将总体的国家样本分为两类分别进行回归估计.

本文采用Ward系统聚类方法,依据总体样本中各东道国的市场规模(GDP)、要素禀赋(Resou)以及国家制度品质(Corh)三个指标对总体样本国家进行聚类,聚类前各变量均已进行标准正态变换,聚类结果如表4.可以看出,聚类结果显示第一类的国家或地区的GDP即市场规模均远远超过第二类国家,其自然资源与国家制度品质相对于第二类国家来说较高,可认为第一类国家或地区为较发达国家或地区,第二类国家大致可归为市场规模较小,自然资源相对较少且国家制度品质较低的发展中国家或地区.

基于系统聚类的结果,本文将分别对这两类国家或地区进行固定效应估计(见表5所示).模型(7)、模型(8)为第一类国家或地区样本的估计结果,模型(9)、模型(10)为第二类国家或地区样本的估计结果,其中模型(8)、模型(10)是在模型(7)与模型(9)的基础上控制了东道国制度品质变量.可以看出投资东道国无论是属于第一类(发达国家或地区)还是第二类(发展中国家或地区),其金融深化对我国对其的投资活动具有较为显著的促进作用,这是由于金融规模的扩大增加了我国企业在当地的融资机会;同时相对于第二类国家或地区即发展中国家或地区而言,我国对发达国家或地区的直接投资具有显著的风险偏好倾向,这很大程度上是由于发达国家或地区的金融市场更为成熟,金融市场的风险保障制度更完善.正是由于存在着更加完善的风险管理体制,将投资风险很好地控制在一定的范围内,这使得风险的边际偏好更强,因此对于我国走出去企业特别是中小型企业来说,基于融资机会与投机利益,在国内存在融资约束时则会将资金需求转移至东道国;而发展中国家或地区的金融市场发展及风险管理制度均不完善,投资者在进行投资决策时也会考虑其中存在的风险因素,这使得尽管我国对其的直接投资也存在着风险偏好现象,但这种偏好是基于风险可控的基础上,发展中国家或地区在金融风险控制与保障方面较发达国家或地区而言尚未成熟,因此对其的投资风险偏好较发达国家或地区而言并不显著.其他控制变量中,发达国家的自然资源在10%的水平上对我国对外直接投资具有促进作用,而对发展中国家而言其促进作用并不显著,这表明资源丰富且投资环境较好的发达国家更能吸引我国对其直接投资.与总体回归类似,我国与东道国之间的贸易往来显著促进了我国对其的直接投资.而东道国制度品质对于发达国家与发展中国家的影响不同,这可能是由于东道国腐败对中国对外直接投资的影响是一度环境中腐败的“摩擦效应”和“润滑效应”这两种力量相互平衡的结果.

(二)稳健性回归

考虑到企业对外直接投资可能存在的连贯性,本文在静态面板模型的基础上加入对外直接投资的滞后一期值,并将其作为解释变量,采用动态面板数据GMM方法进行回归.为进一步探究东道国在不同金融深化的程度下其金融市场稳定性对于吸引我国直接投资的影响,本文还将金融深化与金融稳定的交互项纳入模型,即将Finde*Finsta作为解释变量进行回归估计(见表6).模型(11)与模型(12)分别为发达国家或地区与发展中国家或地区的估计结果.从中可以看到,对外直接投资的滞后项在1%的水平上显著,表明我国企业对外直接投资存在一定的连续性.模型(11)中显示交互项系数为正但不显著,而模型(12)该项在1%的水平上显著为正,这意味着投资东道国无论是发达国家还是发展中国家,随着该国金融市场规模的扩大,我国企业对其直接投资风险偏好程度也会加强,但这种偏好的加强对于发展中国家而言更为显著.这主要是由于发展中国家的金融市场与发达国家相比尚未成熟,金融市场各方面不确定因素较多,因此进行对外直接投资的企业特别是中小型企业为减少融资成本便会选择这些发展程度较低且风险较高的国家进行投资,而随着东道国金融市场规模的扩大,母国在这些发展中国家的金融市场上所获得的融资渠道增加,将会吸引更多的中小型企业投资者,从而显示出更强的投机偏好,这在一定程度上也验证了前文模型(8)中Finsta显著为正的这一结果的现实意义.其他控制变量与前文基础回归中的结果一致,表明结果具有稳健性.

六、结论及建议

(一)结论

东道国的金融深化会吸引我国对其的直接投资,并且我国对外投资表现出显著的风险偏好特征,即我国企业更倾向于在金融市场波动较大的国家进行直接投资,其原因可能在于我国企业特别是中小型企业在国内存在严重的融资约束问题,东道国金融市场的波动则为这些企业提供了降低成本的融资方式.随着东道国金融市场规模的扩大,我国企业进行对外直接投资的风险偏好也会增强,而发达国家或地区由于自身金融市场已较为成熟,随着其金融不断深化,融资渠道的创新,我国企业对其直接投资时对于金融风险偏好的增强不如发展中国家或地区显著.或东道国的市场规模、资源禀赋、开放程度以及东道国制度环境对于我国对外直接投资也具有一定的影响.本文的实证结果显示我国企业的对外投资活动更倾向于市场规模较小、自然资源丰富、与我国贸易往来密切且制度环境并不完善的国家,其原因在于我国对外直接投资起步较晚,投资活动各方面市场竞争力不够,企业更倾向于在经济发展水平、体制环境较接近且双边政治关系友好的发展中国家进行投资,而东道国的腐败也在一定程度上降低了我国企业对外直接投资的融资成本,其较低的制度环境具有“润滑效应”.

(二)政策建议

在当前我国积极推进“一带一路”战略和国际产能合作的背景下,结合我国企业对外直接投资现状,本文提出以下建议:首先,政府部门应大力推进国内金融改革,创新融通资金渠道,解决国内银行为“走出去”企业提供的融资服务,中小型企业存在的融资约束问题.其次,相关政府部门也应采取措施鼓励国内金融机构在东道国设立分支机构,搭建资金融通平台,为我国企业在当地的对外直接投资提供金融服务.再次,我国企业应提高海外风险识别、预警和处置能力,完善投资风险评估系统,做好项目运营期间的风险的动态监测与相应的应急预案.同时,国内的金融中介机构及相关研究部门也应积极配合“走出去”企业,加大对外投资风险研究的投入力度,创造健康的海外投资环境.最后,我国政府应采取相关金融合作途径建立与东道国金融机构之间的良好合作关系,推进与东道国之间的贸易往来与文化交流,进一步提高我国的对外直接投资水平.

(责任编辑:李兴发)

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